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“Hoy en el mercado de futuros participan el inversor que viene de la economía real que lo que quiere es asegurarse un precio y sacarse la incertidumbre y quien quiere asumir un riesgo es busca de una renta”

El mercado de capitales inició el año con aparentes signos de "fatiga" para sostener el ritmo de recuperación que tuvo en los últimos dos años, de la mano de las desregulaciones y cambios en los precios relativos, junto a la decidida política de apertura comercial que inició el nuevo Gobierno.

Una primera lectura sobre el cambio de humor de los inversores se vincularía con el malestar e incertidumbre que provocó la injerencia de la Jefatura de Gabinete y el Ministerio de Hacienda en la política monetaria que venía siguiendo el Banco Central, encabezado por Federico Sturzenegger. Y, en menor medida a la incertidumbre derivada de la nueva ronda de cambios de precios relativos, con generalizados aumentos de tarifas, por un lado, y la agudización de los denominados déficit gemelos: fiscal y externo, con magnitudes que se ubican entre los más altos de los países emergentes.

Sin embargo, una segunda lectura, propia de mercado, la dio en una entrevista con Infobae el economista experto en el conocimiento de la forma de pensar de los inversores, en particular del resto del mundo, Norberto Sosa, director y CEO de IEB Invertir En Bolsa, una firma miembro directo del ROFEX y del ByMA. "El mercado se contrajo porque nadie compra, pero nadie quiere vender, a la espera de una nueva ronda anual de consultas del MSCI (The Modern Index Strategy) sobre si se eleva la calificación de la Argentina de país de frontera a país emergente", explicó.

Se trata nada más y nada menos que de haber disminuido la captación de flujos de inversiones en activos financieros por unos USD 2.700 millones de los fondos institucionales del mundo, pasar a recibir a un piso inicial de USD 4.800 millones, destacó Sosa. Y agregó: "Hoy el mercado de futuro de dólar es más grande y genuino que en la era K".

– Después de la crisis del mercado de futuro de dólar que generó el gobierno anterior y que las nuevas autoridades regularizaron en el primer semestre de 2016, ¿cómo está hoy esa plaza?

– Hoy es un mercado mucho más grande y genuino que en la era K, porque con el gobierno anterior en realidad era un mercado a medias, porque había un solo jugador de un lado, el Banco Central de la República Argentina, y varios del otro lado. En cambio hoy tanto la oferta como la demanda de dólares está muy atomizada. Por ejemplo, participan el inversor que viene de la economía real que lo que quiere es asegurarse un precio, es decir, no le interesa estar sujeto a la volatilidad de la divisa y asegurar la rentabilidad del negoció que cerró, es decir, sacarse la incertidumbre; y quien quiere asumir un riesgo en busca de renta, como es el inversor más sofisticado que lo que hace es un sintético de dólar.

Perspectivas del mercado de capitales

– ¿En qué consiste un "sintético de dólar"?

– Se denomina así la operatoria, por ejemplo, de compra de una Lebac en pesos y al mismo tiempo de compra de futuro de dólar y de esa manera, según el día y como se va cotizando, de pronto se transforma en un equivalente a tener un bono en dólares que rinde el 5% en menos de un año, es decir rinde más que una Letra del Tesoro, y con mejor liquidez y profundidad. Además, hoy hay ya bancos internacionales que lo que hacen es hacer arbitrajes entre el mercado internacional, y el contrato de futuros local, con lo que operan un montón de operadores que le dan mucho volumen, y sigue siendo el futuro de dólar el principal producto del Rofex. Y también, se negocian futuros de diferentes tipo de soja; y productos más nuevos, como el futuro de ganado, en el proceso de integración es que el MATBA, Mercado a Término de Buenos Aires, se quede con el negocio de los futuros agropecuarios y el Rofex…

– ¿Con los productos financieros, como futuro de dólar y de tasa de interés?

– Exacto. Y ahora acaban de sacar el Rofex 20 que la Comisión Nacional de Valores aprobó hace dos semanas, que consiste en un índice bursátil con las 20 acciones más líquidas.

“Hoy hay ya bancos internacionales que lo que hacen es hacer arbitrajes entre el mercado internacional, y el contrato de futuros local, con lo que operan un montón de operadores que le dan mucho volumen, y sigue siendo el futuro de dólar el principal producto del Rofex”

– ¿Una suerte de Merval ampliado, pero fijo y con base a futuro?

– Claro, así como en Wall Street cotizan el Índice Dow Jones, el S&P;, o el Nasdaq, el Rofex quiere tener su propio índice para operar a futuro, porque ya no puede hacerlo con el Merval.

“Cuando se achica el volumen de operaciones es porque, de pronto, hay menos gente interesada en comprar, pero también menos gente dispuesta a vender”

– ¿Cómo ve el mercado de capitales de contado?, porque desde marzo se advierte una notable disminución del volumen de negocios, tanto con bonos, como principalmente con acciones. ¿Hay desconfianza en los inversores, o una suerte de fatiga con la Argentina?

– Cuando se achica el volumen de operaciones es porque, de pronto, hay menos gente interesada en comprar, pero también menos gente dispuesta a vender, por eso es los precios de los activos se mueven poco.

– Eso no pareciera que sea bueno, porque le resta liquidez al mercado…

– No es bueno porque le resta liquidez al mercado y le resta volumen a todos los que estamos en este negocio. Creo que se juntan varios efectos. Por el lado positivo. Lo que sigue vigente, es que el tema central del año en lo que se refiere a las acciones es si la Argentina es o no reclasificada, de país emergente a país de frontera; y esto hace que a este nivel de precios, e incluso a niveles más bajos hayan operadores que no estén interesados a desprenderse de sus tenencias argentinas; y eso achica el volumen.

Expectativas de mejora de la clasificación del país

– Esa decisión de reclasificar a la Argentina de país de frontera por parte de los fondos de inversión internacionales a país emergente ¿depende de la situación macroeconómica, más que la microeconómica, de las empresas cotizantes?

– Tiene de todo. Yo tuve la suerte, o la posibilidad en 2013 de visitar MSCI y conocer a su presidente y CEO. Es una empresa que están bien en el microcentro de Nueva York, frente a donde estaban las Torres Gemelas, y su principal negocio es generar índices, que se arman de acuerdo a determinados criterios, entre los que se destacan la capitalización bursátil, liquidez diaria; y determinan una clasificación entre índices de mercados de frontera, emergentes, desarrollados; por país. Y todos los fondos que administran plata se comparan con el índice de MSCI, que es su referente. Y en la reunión que he tenido con el "chairman" me decía que "nos presentamos como los lobbistas de los grandes fondos de pensión; es decir defendemos los fondos de pensión de los maestros de Harvard; de GM". Y lo que hace es realizar una encuesta entre inversores institucionales de cierto porte, y ellos son los que votan los cambios en la clasificación de un país, por eso se llama "la consulta".

– ¿Por qué es importante la mejora de la clasificación para la Argentina?

– Las estimaciones que circulan en el mercado muestran que hoy dentro del mundo "frontera", de fondos que administran carteras con esas características, hay algo más de USD 11.000 millones, y la Argentina, en las valuaciones de MSCI representa un 23%, esto genera una demanda potencial de activos argentinos de USD 2.700 millones, que hoy ya está. Pero si se sube a la categoría de emergente, donde hay unos USD 430.000 millones de fondos emergentes pasivos, podría acceder a otros fondos de pensiones internacionales.

“Si la Argentina fuera reclasificada de país de frontera a emergente podría acceder a otros fondos de pensiones internacionales y captar unos USD 5.000 millones”

– ¿Qué significa fondos emergentes pasivos?

– Que siguen a pie juntillas cuál es la participación de cada país en el índice. Según las estimaciones de JP Morgan si la Argentina entre el club de los emergentes tendría una participación de 0,64% del índice. Piense usted que en los 90 el país había llegado a representar el 3%. De ahí que si es reclasificado podría captar unos USD 2.800 millones de inversión potencial en acciones y bonos.

– ¿También hay fondos emergentes activos?

– A eso iba. Esos fondos son los que invierten en un país aunque no esté en la categoría de emergente, administran unos USD 1,2 billones; y que hoy tienen 0,39% de la Argentina, de modo de que si se subiera la nota, aumentaría esa relación a 0,64%; sumaría otros USD 2.800 millones; y según JP Morgan también, el país representa un 5% del MSCI Latam, que hoy equivalen a USD 39.000 millones podrían agregar otros USD 2.000 millones. El resultado neto, con la baja de los fondos de frontera, sería de unos USD 5.000 millones de inversiones potenciales. Se trata de un fenómeno de flujo que se ha dado en otras experiencias.

– ¿Es decir que el mercado de capitales argentinos podría crecer inicialmente en un 80 por ciento?

– Exacto, ese sería el crecimiento de la demanda potencial, que es el efecto genuino, independientemente de que la Argentina aumente o baje el déficit fiscal, que reduzca o no su desequilibrio externo. Es como si un equipo de fútbol asciende de la B a la A, recibe más apoyo publicitario.

– ¿El paso de la categoría emergente a país de frontera se originó por el default de la deuda pública?

– Uno de los temas centrales fue el control de capitales; y que en determinado momento de este siglo el gobierno le puso un encaje a la inversión extranjera; eso lo hizo Roberto Lavagna, y después se agregaron restricciones al pago de dividendos a los accionistas del resto del mundo. Controlar el movimiento de capitales no es tan nocivo, como cambiar las reglas de juego, como cuando se estatizó o se hizo una compra forzada de YPF; la desaparición de las AFJP; absorber las acciones que estaban en los fondos de pensión y pasarlos a la órbita del Gobierno; la Ley de Mercado de Capitales con el famoso artículo 20 que permite intervenir en cualquier directorio de las firmas donde tiene participación. Todo eso fue más importante que si el país empeoró el resultado fiscal, o externo.

“Mejorar la clasificación del país, es como si un equipo de fútbol asciende de la B a la A, recibe más apoyo publicitario”

– ¿Usted cree que ahora la Argentina está en condiciones de ser reclasificada a país emergente?

– Acá el tema central, el jueguito que todo el mundo está esperando es que en la tercera consulta anual sobre el caso argentino, que se hace en junio, es que sea reclasificado a emergente. Pero fíjese lo que ocurrió en las tres consultas previas: en 2013 reclasificaron a Qatar y Emiratos Árabes, en la semana del anuncio en dólares esos mercados cayeron entre 3% y 4 por ciento.

Impacto sobre los negocios futuros

– Se cumplió la máxima que dicen que los inversores compran con el rumor y venden con la noticia…

– Sí, pero luego en los 12 meses posteriores vino el tsunami de las inversiones y las Bolsas crecieron 40% en dólares; ¿qué pasó con Pakistán? fue reclasificada en junio de 2016, y cae 5% en dólares, pero en los siguientes 12 meses subió 42%; el año pasado a la Argentina le dijeron "seguí participando" y a China le subieron la clasificación, cayó un poquito, y luego, hasta enero último que registró el máximo subió 37% en dólares, veremos como termina la Bolsa en mayo. Eso es lo que se está esperando para la Argentina en junio.

– Por tanto parte del escenario local de "wait and see", esperar y ver, se explica por la expectativa de suba de la nota, pero ¿cree que ocurrirá, la tercera será la vencida?

– Claro, porque el que quiere comprar se plantea: ¿por qué no esperar a junio? y quien piensa en vender dice "por qué no esperar para después de junio? Esa es la mirada positiva sobre la actual situación del mercado. Pero también se podría explicar ¿por qué se estropeó el interés en comprar? Porque por un lado, el presidente Donald Trump anunció el programa financiero por USD 617 mil millones y empezó a subir la tasa de interés de 2,40% a 2,80% anual, y en la Argentina, a comienzos de este año el ministro de Finanzas, Luis Caputo, dijo que en el primer semestre debía cumplir con el plan financiero por USD 30.000 millones; y ahí cambió la historia, porque el que va a invertir en semejante cantidad de nuevos bonos dice "pagame más".

“El que quiere comprar se plantea: ¿por qué no esperar a junio? y quien piensa en vender dice “por qué no esperar para después de junio? Esa es la mirada positiva sobre la actual situación del mercado”

– ¿Eso explica el inicio del sendero alcista de las tasas de interés en el mundo?

– Sí, pero además porque se espera que el déficit fiscal de los EEUU siga creciendo, por eso el mercado "voló", y al volar la tasa de interés siempre lo que ocurre es volver a mirar cuáles son las empresas y los países más endeudados, y en particular, en el caso de los soberanos, los déficit fiscal y de cuenta corriente de la balanza de pagos. En esa relación se observa que de todos los países de América latina el peorcito es la Argentina.

– ¿De ahí que justamente con el cambio de año comenzara a registrarse un aumento de la brecha negativa entre los índices de Riesgo País de Brasil y la Argentina?

– Claro, porque con el cambio de año tuvimos, a nuestro juicio, la "tormenta perfecta", por tres motivos: 1) la tasa de interés internacional que había bajado y quedado estabilizada en torno a 2,4% anual subió a 2,8%, y ahora el mercado compra el escenario de que despacito esa tasa seguirá subiendo en los próximos años al 4% anual; 2) la Argentina instrumenta la reforma tributaria con un impuesto a la renta financiera del 15% a un bono en dólares, eso no es gratis, porque el inversor va a exigir más tasa y eso le genera un castigo al precio del bono; y 3) todo el ruido de la reunión conjunta en la Casa Rosada el 28 de diciembre del presidente del Banco Central, Federico Sturzenegger, con el Jefe de Gabinete, Marcos Peña; y los ministros de Hacienda, Nicolás Dujovne, y de Finanzas, Nicolás Caputo, porque se leyó como que terminó la independencia de la autoridad monetaria. Todo eso se manifestó en una suba del Índice de Riesgo País de 351 a 415 puntos básicos.

– Pero todo eso se vincula con el costo de la deuda pública, ¿cómo afecta al mercado de capitales, al de acciones de las empresas?

– Lo afectó porque generó la reacción de "wait and see". Por tanto, por todo eso sacó un poco de ganas a comprar activos argentinos. Pero como por otro lado se está esperando la reclasificación de país de frontera a país emergente, tampoco hay ganas de vender. Esa es nuestra interpretación de estrangulación del mercado.

– ¿Se puede descontar que ahora sí esa esperada reclasificación ocurra?

– No hay nada que garantice que la Argentina sea reclasificada este año porque de hecho China fue reclasificada recién en la cuarta consulta, es decir hubo tres veces que le dijeron "seguí participando", vení el año que viene. No obstante, cuando se mira la nota de prensa del MSCI de junio de 2017 se observa que elogiaba toda una serie de puntos de la política económica, pero alertaba sobre "la irreversibilidad de los cambios". Eso quedó grabado en los administradores de fondos internacionales.

Mirando hacia adelante, y viendo la experiencia con China, Norberto Sosa dijo que “No hay nada que garantice que la Argentina sea reclasificada en junio”

– Qué quiso decir el MSCI con la "irreversibilidad de los cambios"

– Que quería esperar en junio de 2017 a ver cómo le va al Gobierno en las elecciones de medio término, y poder proyectar la continuidad o no de las reformas.

– Esa prueba el Gobierno la pasó con holgura en octubre…

– Esa prueba no sólo la pasó sino que además, en junio del año pasado muchos analistas políticos le daban chances a que Cristina Fernández de Kirchner pudiese ganar la provincia de Buenos Aires, pero hoy cuando se le pregunta a los analistas sobre la probabilidad de que el Gobierno se mantenga no ya los 2 años que le restan del actual mandato, sino 6 años, la respuesta es bastante alta, porque del lado de la oposición aún no aparece una fuerza para competir de igual a igual. De ahí que desde el punto de vista de la irreversibilidad de los cambios cambió bastante el panorama. A eso hay que sumarle algunos aspectos técnicos que muestran que pese a la baja de las últimas semanas, comparado con el año pasado, aumentó el volumen de operatoria; hubo algunas ofertas públicas de acciones exitosas en Wall Street; por lo que el mercado va cumpliendo con las exigencias técnicas para poder ser reclasificado.

No hay soluciones mágicas

-¿Del lado macroeconómico se advierte una mejora que apuntale esa probabilidad de reclasificación del país?, porque se observa que Hacienda no reacción a la suba del Índice de Riesgo País; al efecto de la sequía sobre el crecimiento de la economía, ni a las idas y venidas en la relación comercial entre los EEUU y China que pone a la Argentina en una situación incómoda, ya que necesita que el primero le abra su mercado para mejorar las cuentas externas y del segundo que le baje los costos de construir represas energéticas?

– Hay un tema que no es menor, que es que los argentinos siempre queremos soluciones mágicas, sea para adquirir conocimiento; cuidar la salud; y mucho más en lo referente a la economía y la realidad social; y queremos reinventar la rueda, como el Plan Austral; la Convertibilidad. Pero esta es la primera vez que se propone aplicar un método, el de "metas de inflación", que no se lo quiere denominar como en el pasado Plan de Estabilización, y que probablemente no se sentía en la calle, para revertir un estado de desequilibrio macroeconómico, y que se aplicó con éxito en varios países muy diferentes, como Brasil, Chile, Canadá, Australia, Nueva Zelanda, Reino Unido, Israel, es decir de distintos continentes e idiosincrasia. Y es un plan gradualista que exige esfuerzos, porque la herramienta para cumplir con el plan es reducir el déficit fiscal y tener tasas de interés altas.

“Hay un tema que no es menor, que es que los argentinos siempre queremos soluciones mágicas, sea para adquirir conocimientos, cuidar la salud; y mucho más en lo referente a la economía y la realidad social”

– El mejor ejemplo en la región es Brasil que pese a la crisis política cerró marzo con una tasa de inflación de 0,09% en el mes y 2,68% en un año…

– Claro, porque fue un proceso largo que lo implementa con el gobierno de Henrique Cardoso; lo continúa Luiz Inácio Lula da Silva que soporta las presiones del Partido de los Trabajadores para que renuncie su presidente del Banco Central, Henrique Meirelles, que fue quien se mantuvo más tiempo en el cargo, de 2003 a 2010. Por tanto, para ver desde lo general a lo particular, para el analista internacional que tiene experiencia, la historia argentina ya la vio en un montón de países. Y lo que celebra es que "por fin este país va por un camino normal", que lleva tiempo, que requiere de esfuerzos; que genera ruidos entre los sectores más ansiosos. Hoy Brasil tendrá muchos problemas, pero no de inflación, gracias al plan que mantuvo durante un largo tiempo.

– Algunos economistas que critican la oportunidad de optar por un esquema de metas de inflación, porque quienes lo hicieron partieron de un déficit fiscal menor al de la Argentina y no se basó tanto en la necesidad de buenas noticias del resto del mundo. ¿Cuál es su visión?

– Lo que requiere un plan de metas de inflación es mantener la disciplina. Por ejemplo, si se quiere bajar de peso, puede haber algún permitido en la semana, pero exige regular la dieta, ir al gimnasio, es decir demostrar que se va cumpliendo el plan. Por tanto, 1) hay un plan que es razonable; 2) para que el plan se cumpla, si o sí, se requiere coherencia en el cumplimiento de la meta fiscal. Ahí viene el debate interno, como decía el presidente Mauricio Macri en el Congreso que "lo corren por izquierda y por derecha". Decididamente la "guerra de los cascotes" que se vio en el Congreso cuando se debatió la seudo reforma previsional, o ahora cuando hay protestas en el Obelisco porque una empresa despidió a un personal tercerizado, demuestra que hacer un programa de ajuste fiscal agresivo es muy acotado.

– ¿Esos hechos de violencia en las calles vinculados con acciones micro y macroeconómicas cómo lo ve un inversor internacional?

– Los inversores internacionales ven que la meta de inflación de 2016 y 2017 no se cumplió; pero la fiscal sí. Los críticos que dicen: "eh, bueno, cumplieron la meta fiscal gracias al blanqueo de activos en el exterior", está bien, pero esto es como jugar un partido de fútbol, no importa si se ganó por un gol originado en la genialidad de un tiro libre de Leo Messi; o en contra del adversario, se ganó. Si se sobre cumplió con la meta fiscal al final del día, el Fondo Monetario, las calificadoras de riesgo soberano, dicen: "si la Argentina cumple con este objetivo está bien". De ahí que: 1) nadie duda de que hay en el Gobierno voluntad de reducir el déficit fiscal; 2) la guerra de los cascotes demostró que el Gobierno asumió el costo político de hacer eso, como de un modo diplomático subir la edad mínima para jubilarse; y 3) en reforma tributaria es poco lo que se hizo, pero se puso un impuesto a la Renta Financiera, como tienen la mayor parte del mundo, aunque a mi no me guste.

“No es una buena noticia que las expectativas de inflación estén subiendo mes a mes; sobre todo porque comenzaron a moverse cuando se generaron ruidos sobre la independencia o no de la política del Banco Central”

– ¿Y sobre la aceleración de la inflación mensual, qué observan?

– No es una buena noticia que las expectativas de inflación estén subiendo mes a mes; sobre todo porque comenzaron a moverse cuando se generaron ruidos sobre la independencia o no de la política del Banco Central. Creo que decididamente, viéndolo como un juego electrónico, Federico Sturzenegger se gastó una vida, pero no entró en "game over", por eso ahora vuelve a tener poder para decidir que mantiene la tasa y alertar que, si es necesario, la volverá a subir. A partir de ahí, es verdad lo que muchos analistas critican que teniendo el crédito una participación tan baja en el PBI la tasa de interés como herramienta antiinflacionaria es acotada. Pero, se trata más de una señal para influir sobre las expectativas que de efecto directo sobre la actividad económica.

Fotos: Adrián Escandar

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